爱华网人民币国际化所面临的全面兑换与稳定之两难抉择，或可通过发展香港人民币市场破解
曹远征 中银国际首席经济学家 人民币国际化与香港建设国际金融中心涉及三个问题：第一，人民币国际化进展到什么程度；第二，香港在人民币国际化过程中有什么特殊优势；第三，今后在香港建设国际金融中心之际，人民币应该做什么安排和调整。 人民币国际化是指本币的国际化，一般有三个功能：一是作为价值尺度、计价手段；二是结算支付手段；三是储备手段。一种货币在国际上被广泛使用，非居民资产负债表上拥有广泛的人民币头寸，就是它的国际化。从这个角度，我们探讨人民币国际化目前进展到了什么阶段。这次金融危机中，以美元为中心的国际货币极大动摇，人民币国际需求开始出现。这个需求十年前在亚洲金融危机中已经开始显现，人民币在国际使用中有三个渠道，一个是国家层面安排的渠道，就是人民币互换。中国人民银行跟各国中央银行有人民币互换安排；第二个渠道是十几年前就开始的中国边境贸易，尤其在云南、广西，对东盟国家边境贸易多半用人民币结算。中国对缅甸、越南、泰国、老挝、俄罗斯、朝鲜，都有不同结算模式；第三，港澳的CEPA（内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排），2004年安排人民币在香港和澳门使用。这次危机，出口受到很大打击。一个稳定货币作为计价货币能够稳定贸易，过去贸易中使用美元作为计价工具，如果在第三国贸易，人民币换成美元，美元再换成第三国货币，手续费大概1.5%，考虑到汇率风险，成本在3%-5%，如果能节省下这3%-5%的成本，对稳定贸易能起很大作用。在这种情况下，中国政府提出人民币的国际结算安排。2008年11月，珠三角、长三角、广西、云南针对东盟和港澳地区进行人民币跨境结算，2009年7月2日结算正式生效，目前涉及五个城市、400多家企业。前不久海南也被列入，重庆也有望加入。从金融角度看是两种结算模式，一种是香港模式，通过中国银行（香港）跟人民银行进行清算，即各个银行跟中国银行产生往来，中国银行再跟人民银行清算；第二种是上海模式，即通过中国银行上海分行、交通银行结算。从2009年7月到目前为止，这两种方式都有很大发展。
问题是，目前人民币国际使用的安排，在计价环节、结算环节已经国际化了，但是人民币国际化似乎不能止于贸易。如果没有其它安排，贸易上的头寸也没法安排，长期来看，不能激励贸易商使用人民币。如果要人民币进一步国际化的话，一定要在头寸上进行考虑，那就是人民币一定要在资本项下开放，现在看来条件不完全具备，特别是因为有亚洲金融危机的教训。我们面临一个现实的困难，一方面要积极推进人民币资本项下全面可兑换，现在需要规划路线图，另一方面，一时又不能实现全面兑换，我们需要稳定。在这种情况下，如何破解这个难题变得很重要，我们认为香港有这个机会破解这个难题，这就是香港人民币市场的发展。 我们注意到，在CEPA安排下，香港人民币业务有了极大发展，从2003年11月香港清算安排出台，到2009年9月中国政府首次在香港发行60亿人民币债券，香港人民币的使用已经非常广泛，人民币存款、兑换、汇卡、客户卡，再加上香港人民币债券，使香港这个市场独具特色。总结一下有四个特点：第一，从2003年11月开始使用，香港人民币使用范围广泛、使用量大、使用规范，人民币在香港建立起良好的使用基础；第二，香港人民币业务既涉及个人使用，也涉及机构使用，既涉及贸易融资，又涉及资本市场；第三，香港金融基础设施健全，人民币即时支付系统运作良好、清算高效，清算风险可以得到妥善管理。同时香港是国际金融中心，资金调拨容易，为人民币进一步国际化提供了条件；第四，香港人民币市场发展过程中，内地和香港货币当局、监管当局积累了管理经验，建立了制度流程，沟通机制良好、协调性高，有利于香港人民币市场发展。这些独特条件，使香港有可能在破解人民币国际化两难中发挥独特作用，也就是说人民币尚不能在资本项下完全兑换的情况下，把香港金融中心建设纳入服务国家战略的轨道上，为人民币可兑换创造条件。 要充分发挥香港人民币市场的独特作用。从2009年7月人民币用于国际结算到目前的进展看，在人民币两种国际结算方式之间，香港结算方式结算额远远大于上海。香港有人民币债券市场，如果以此发展下去，能不能形成这么一个机制：贸易项目下，人民币流出、流入可以多渠道，但资本项下人民币流入是单渠道，这样的机制就使香港变成一个水库，这个水库就是人民币资本市场。而且香港由于各种金融工具比较齐全，用人民币标价做金融工具相对比较容易，金融设施比较好，更重要的是，内地和香港两地对人民币市场监管形成了一定流程和经验，从历史角度是可以继续发展下去的。这个发展实际上是两条原则，对内地来说，通过建立人民币流通渠道，控制香港人民币离岸市场规模。对香港来说，尽量使人民币业务市场化，减少不必要限制，使人民币业务依照市场规律在审慎监管下按市场化发展。如果按照这样一个基本思路，内地和香港都要做相应调整。比如上海建设国际板，能不能把上海A股以人民币形式在香港挂牌交易，换言之，在香港市场上人民币不再是用居民、非居民区分，而是用合法持有来区分，这就会产生人民币QFII。这就从不可兑换，在控制规模大小的同时，逐步实现人民币可兑换。中期来看，资产类人民币产品是必然的，人民币金融创新就非常必要。这个创新跟上海是一个互补作用，并不构成竞争，因为上海是人民币在岸市场，香港会发展成人民币离岸市场，香港可以充分利用香港专业技术和服务优势，重点进行人民币衍生品分销，成为人民币衍生品中心。如果这样，香港国际金融中心地位会得到进一步巩固，为亚洲发展提供更好条件。今年1月1日，中国跟东盟形成10+1投资贸易自由化，形成19亿人口的大市场。在这个市场中，由于清迈协议安排，金融基础设施在不断完善中，如果利用这个契机，加速香港资本市场、香港人民币离岸市场，会对亚洲金融市场发展做出新的贡献。 （本文根据腾讯网提供的香港金融论坛上曹远征演讲实录整理）
