爱华网企业债务比政府债务危机规模更大，扩张更快，风险更高
与政府债务压力相比，企业债务危机规模更大，扩张更快，风险更高，实已迫在眉睫。中国企业债务占据中国非金融部门债务的“半壁江山”，也是过去5年中国非金融部门整体债务飞速上升的最大“推手”。2012年年底，中国企业债务约为65万亿元，占GDP之比达125%，过去5年上升近30%，企业资产负债率迅速提升（A股非金融企业资产负债率由2008年的53%上升至60%）。从行业分布来看，部分负债主要集中在地产和基建相关产业链的重资产行业中。
与国际相比，2012年中国非金融企业部门债务率水平（相当于GDP的122%～127%）在OECD国家中居于最高水平区间。对成熟的经济体而言，企业债务一般会达到GDP的50%～70%，而中国是这个数字的2倍。此外，中国的工业企业盈利能力（利润/销售收入）只有5%～6%，仅为全球平均利润水平的一半。这将意味着中国企业的债务负担是全球平均水平的3～4倍。
死亡悖论：不投资快死，投资是慢死
中国企业的债务走高，盈利却在下滑，投资收益率甚至小于贷款利率，意味着企业加大投资即面临亏损。
如图1-3所示，中国非金融类上市公司的负债逐年快速走高，但盈利在下滑，尤其是2012年盈利下滑至近几年来的低点，投资收益率甚至小于贷款利率。中华元智库认为，其主要原因是资本开支大幅增加，从而导致负债更加集中，加剧了产能过剩，进一步拖累企业利润。由于这部分行业终端需求对应的是基建、地产等投资性需求，所以相关产业的产能过剩问题就变得非常突出。在高企的企业负债和企业产能过剩对应的“造血能力不足”的情况下，只能是投资就是亏损。
民营中小企业为何成先烈
通过我们对大型和小型企业的总债务和EBITDA（税息折旧及摊销前利润，可称为毛利）增长的比较，发现大部分的债务增长主要来自大公司，大公司对小公司呈现“挤出”效应。
根据高盛集团的统计，按照公司的总资产规模，以20%为区间度，将所有公司分为五份。我们发现，最大型公司的总债务增长幅度最大，从2008年1月到 2012年6月债务总额增加了319%，而实际上最小型的1/5公司的总债务水平较上期下降9%。同时，大型公司的EBITDA增长得最慢，增幅较上期只有179%，低于其他规模型的公司（最小型公司的EBITDA增长达到300%）。
未来三年迎来债务到期高峰，付息是奢望
债券到期规模在2013年处于高位，债务集中在未来三年迎来债务到期高峰
我们认为，当前危险正在积聚，首先表现在债务的集中到期。由于企业的债务高企，且盈利恶化，所以，通过收入的增长来对冲负债增长的模式不可持续，企业为了维系高杠杆（不发生违约），对外部资金的拆借需求反而会上升。以3～5年的贷款周期来看，2013～2015年将是债务到期的高峰期。此外，四大行在2011年初开始，短期（一年内到期的）贷款比例开始大幅上升。持续高企的债务到期滚动的需求，意味着企业的融资性需求在2013年仍将处于高企水平。
相对于还本，付息的压力更大
当前积聚的危险还体现在相对于还本，付息的压力更大。尤其对于低利息保障倍数的公司而言，后续风险正在增加。如果说本金的到期可以通过展期来解决，并不影响新增的货币需求，则利息的支付将直接挤占新增贷款/融资规模。根据测算，当前银行表内的私人部门及政府负债总额约在80万亿元，表外债务约为25万亿元，则中性情况下2013年付息的压力将在6.5万亿至8万亿元，与预期的新增贷款规模（9万亿元）和社会融资规模（约20万亿至23万亿元）相比，此比例不容小觑（见表1-2）。
企业债危机两个敏感点
经济整体投资需求严重受抑制导致的经济迅速下滑
作为中国过去加杠杆最快部门和最大主体，企业杠杆率高位，盈利能力大幅下滑且产能持续过剩，使得企业进一步加杠杆投资的意愿严重不足。作为中国投资驱动模式的主力军，企业部门的扩张乏力对中国经济无疑雪上加霜。
更为严峻的是，上市公司加权投资收益率已经连续4个季度低于贷款利率——这意味着企业扩张往往意味着亏损，而去杠杆的路径将是释放股权，进一步导致投资信心不足。自2011年第四季度以来，数据显示，沪深两市2 429家公司中，截至2012年第三季度沪深两市投资收益率低于一年期贷款利率公司达到1 044家，低于一年期存款利率公司竟然达640家，分别占比近43%和25%。
现金流紧张的中小企业和中上游产能过剩制造业面临信用风险
中国企业面临坏账的风险，坏账风险可能传染至金融部门，导致信用风险，尤其是现金流紧张的中小企业，以及钢铁、建筑机械、铝、煤炭、太阳能和造船等行业，都面临产能过剩的问题，并且高企的债务也将拖累企业的投资（见图1-4）。
如此问题就来了：中国会发生系统性债务危机吗？
