爱华网一、我国股指期货到期日效应问题的探讨 我们以2010年4月16日至2011年6月20日沪深300指数数据为主要样本区间，拟对股指期货正式上线以来是否产生到期日效应进行判断。依据国内外研究学者对到期日效应的基本研究策略，本文从三个方面来分析和捕捉沪深300股指期货的到期日效应：现货交易量增长率，现货收益率的价格效应以及指数反转效应。 1、现货交易量增长率序列 图1中，到期日现货交易日较前日有升有降，并未呈现出明显的规律性。 图1：沪深300股指期货合约到期日前10日现货成交量变化图(单位：亿元) 根据Bollen 和Whaley(1999)的方法，由于潜在的到期日效应，在临近期货合约到期日股票市场的交易量的增长率可能与非到期日有所不同。。 依据日数据计算到期日与非到期日交易量日增长率，并把增长率序列中超过1的样本剔除。样本数据的描述性统计表明，到期日交易量增长率序列的均值、中位数、标准差均低于于非到期日。 表1：样本数据的描述性统计
观察Jarque-Bera 检验结果发现，到期日交易量增长率序列服从正态分布，而非到期日序列不服从正态分布。检验结果表明,到期日并未出现明显的放大迹象。 2.现货平滑交易量序列的回归模型 Lafuente 和Illueca(2006)的方法揭示了如下的回归模型： 结果表明，对于整个样本数据周末效应较为显著而到期日效应不显著。说明我国股指期货到期日效应不明显，但显现出一定的周末效应。 3.现货指数反转检验 到期日股票指数收益率的波动性的影响因素包括新信息和指数套利头寸操作。其中套利头寸操作买入或卖出股票组合将会引起股票价格的暂时变化。暂时价格效应，可以利用合约到期后指数水平的反转程度来度量。为了度量股票市场反转的系统性程度，我们采用Stoll 和Whaley(1991)的度量方法。因为未能获取高频数据，所以针对样本日数据，我们测算了两个收益率： 检验结果并不能证明存在指数反转效应，到期日后一交易日的开盘价指数有较大可能延续到期日的整体走势方向。 二、对我国无股指期货到期日效应的合理解释 从上述分析来看，我国目前暂无明显的股指期货到期日效应，原因总结如下： 1、目前沪深300指数股指期货合约的交割结算价采用沪深300指数到期日最后2小时的算术平均价，这使投机力量企图操纵股指结算价的难度变大，抑制了套利者的交易行为，这种现金交割机制在一定程度上抑制了我国股指期货的到期日效应。 2、随到期日临近期货价格进一步向现货价格回归，期货到期前一日收盘基差基本接近于0，许多套利、套保者已将资金在到期结算日前平仓，这在一定程度上也会降低由套利平仓引发的波动。加之考虑到目前期货市场的流动性，套期保值者大规模平仓对市场的冲击也不会很大。 3、目前股指期货市场与现货市场在规模上有较大的差距，期货的交易对现货市场的影响有限。在保证金水平总体为20%的情况下，期货持仓对应的存量资金与股票市场数万亿的存量资金相比只占很小一部分。由此可见，较小的股指期货市场市场暂不能对现货市场产生较大影响。 虽然中金所规定的交割制度能够有效缓解到期日现金结算机制产生的影响。然而随着我国股指期货市场进一步成熟，市场规模足够影响现货市场后，现有制度能否有效抑制到期日效应还有待进一步考察。
